(網(wǎng)經(jīng)社訊)18財(cái)年四季度銷售高出市場(chǎng)共識(shí)2%，經(jīng)調(diào)整凈虧損環(huán)比收窄
由于競(jìng)爭(zhēng)和宏觀因素，餐飲外賣毛利率下滑而新業(yè)務(wù)改善，兩者相抵消
餐廳管理系統(tǒng)（RMS）和供應(yīng)鏈解決方案長(zhǎng)期將強(qiáng)化餐飲服務(wù)價(jià)值鏈
市場(chǎng)份額對(duì)餐飲外賣業(yè)務(wù)至關(guān)重要
美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的18年四季度/18財(cái)年收入分別達(dá)198億元/652億元人民幣，同比增長(zhǎng)+89%/+92%，超出市場(chǎng)共識(shí)2%/1%，而四季度經(jīng)調(diào)整凈虧損達(dá)19億元人民幣，同比增長(zhǎng)+37%，但環(huán)比下降24%。雖然錄得環(huán)比改善，但四季度毛利率同比/環(huán)比下滑9.4pp/1.3pp至22.6%，主要?dú)w因于新業(yè)務(wù)的貢獻(xiàn)增加和餐飲外賣部門毛利率的惡化。作為美團(tuán)點(diǎn)評(píng)主要的流量入口和收入來(lái)源，四季度餐飲外賣業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)110億元人民幣，同比增長(zhǎng)+66%，但環(huán)比下跌1%，占總收入的56%（18年三季度為59%）。這主要是因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)疲弱以及餓了么的激烈競(jìng)爭(zhēng)造成交易額增長(zhǎng)平緩，變現(xiàn)率降低（從18年三季度的14.0%下降至13.7%）。毛利率也下跌3.2pp至13.4%，由于訂單量上升導(dǎo)致騎手成本上升。我們認(rèn)為公司餐飲外賣業(yè)務(wù)的重點(diǎn)是市場(chǎng)份額的增長(zhǎng)，因?yàn)殡S著規(guī)模的擴(kuò)大，公司在變現(xiàn)率上的議價(jià)能力會(huì)增強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)杠桿也會(huì)提高；兩者都能在長(zhǎng)期提高用戶價(jià)值。根據(jù)管理層消息，18年四季度美團(tuán)點(diǎn)評(píng)占據(jù)了市場(chǎng)整體交易額60%以上的份額和2/3的收入市場(chǎng)份額，而補(bǔ)貼不到餓了么的一半，這證明了美團(tuán)點(diǎn)評(píng)在中國(guó)餐飲外賣市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位和日益增長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)。
RMS和供應(yīng)鏈解決方案可以強(qiáng)化餐飲相關(guān)業(yè)務(wù)
四季度到店、酒店及旅游業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)48%至46億元人民幣，這在很大程度上得益于線上營(yíng)銷貢獻(xiàn)的增加推動(dòng)了變現(xiàn)率的上升（從17年四季度的7.8%上升至10.3%）。新業(yè)務(wù)和其他收入同比增長(zhǎng)462%達(dá)42億元人民幣。四季度毛利率為23%，此前三季度為-37%，顯示出持續(xù)改善。隨著公司加大對(duì)包括RMS和供應(yīng)鏈解決方案在內(nèi)的to-B業(yè)務(wù)的投資，商戶運(yùn)營(yíng)能夠更好地?cái)?shù)字化，從而達(dá)到更高的效率，這將增強(qiáng)商家對(duì)美團(tuán)點(diǎn)評(píng)平臺(tái)的粘性，并鞏固公司餐飲相關(guān)業(yè)務(wù)。2019年公司將采取更加嚴(yán)格的資本資源配置方式，努力通過(guò)提高運(yùn)營(yíng)效率來(lái)控制虧損。
維持買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)下調(diào)至70港元
我們因?yàn)椴惋嬐赓u市場(chǎng)持續(xù)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，將19/20財(cái)年的收入調(diào)整-7.4%/-7.0%，毛利率調(diào)整-2.0pp/0.4pp,調(diào)整后凈利率修正-5.0pp/-2.3pp。我們維持買入評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至70港元（前次75.9港元），基于分部加總估值法采用以下FY20E倍數(shù)(基于最新同業(yè)估值稍作調(diào)整)：1）餐飲外賣業(yè)務(wù)13.0xEV/EBITDA；2）到店及旅游業(yè)務(wù)14.0xEV/EBITDA；3）酒店業(yè)務(wù)13.0xEV/EBITDA；4）To-B業(yè)務(wù)（SaaS、SCM）2.5倍市銷率；5）非餐飲配送業(yè)務(wù)13.0xEV/EBITDA；6）摩拜；7）凈現(xiàn)金。主要風(fēng)險(xiǎn)：餐飲外賣行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)和價(jià)格戰(zhàn)加??；新的社保改革導(dǎo)致勞動(dòng)力成本上升；摩拜單車和網(wǎng)約車業(yè)務(wù)虧損擴(kuò)大；流行病及其他疫情。（來(lái)源：招銀國(guó)際 編選：網(wǎng)經(jīng)社-電子商務(wù)研究中心）
